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央行態(tài)度可能正發(fā)生改變:降息降準(zhǔn)遲遲未兌現(xiàn)

m.thejeatles.com來源:華爾街見聞 2015-06-19 15:55我來說兩句
  

  去年11月,中國央行時(shí)隔兩年的首次降息引燃了A股瘋牛,市場對央行的寬松預(yù)期成為牛市不斷上漲的重要引擎。但是現(xiàn)在,有一些微妙而關(guān)鍵的事情正在悄然發(fā)生。

  你有沒有注意到,在滬指攀上5000點(diǎn)之后,市場迎來數(shù)次大級別的調(diào)整,尤其是創(chuàng)業(yè)板,昨天更是經(jīng)歷了一年半中最黑暗的一天。但是官方媒體卻保持沉默,不再像3000點(diǎn)時(shí)那樣為股市“搖旗助威、加油鼓勁”,證監(jiān)會查場外融資也毫不手軟。

  從5月10號最后一次降息到現(xiàn)在,已經(jīng)過了1個(gè)多月,市場預(yù)期的降息降準(zhǔn)也遲遲未兌現(xiàn)。

  不少分析師都提到,政府關(guān)注重心已經(jīng)開始從股市向債權(quán)市場傾斜。

  那么,這些是不是意味著,央行的寬松貨幣政策正在發(fā)生變化呢?

  近期政策重心發(fā)生明顯轉(zhuǎn)向

  “如果仔細(xì)閱讀每周一次的國務(wù)院常務(wù)會議,可以發(fā)現(xiàn)近期政策重心發(fā)生了明顯的轉(zhuǎn)向,正在從貨幣政策轉(zhuǎn)向財(cái)政政策,體現(xiàn)在6月10日的常務(wù)會議內(nèi)容中只字未提寬松貨幣政策,而通篇在強(qiáng)調(diào)積極財(cái)政政策。”海通證券(行情23.25 -5.76%,咨詢)宏觀債券分析師姜超團(tuán)隊(duì)在報(bào)告中提及。

  報(bào)告稱:

  財(cái)政政策的核心是舉債,過去基建投資大干快上很多都是靠各種融資平臺高息舉債,但從去年開始的債務(wù)規(guī)范使得融資平臺舉債受限,體現(xiàn)為社會融資總量的持續(xù)萎縮,因而影響到了基建投資增長,體現(xiàn)為經(jīng)濟(jì)增速的持續(xù)下滑。財(cái)政政策瘸了腿,所以14年以來一直依靠寬松貨幣政策。

  但從今年5月份開始,政府首先推出了1萬億地方債務(wù)置換,大家初始的理解是這1萬億是置換到期債務(wù),并不是刺激經(jīng)濟(jì)增長。但很快到了6月份財(cái)政部又推出了第二批1萬億債務(wù)置換計(jì)劃,而且這一次的目標(biāo)明顯是沖著穩(wěn)增長來的,因?yàn)樨?cái)政部稱第二批債務(wù)置換資金主要用于償還13年審計(jì)的截止13年6月30日政府負(fù)有償付責(zé)任的債務(wù)在2015年到期的本金,但按照統(tǒng)計(jì)這部分到期債務(wù)僅為1.86萬億,再加上第三批債務(wù)置換的傳聞,意味著目前的債務(wù)置換計(jì)劃有點(diǎn)變味了,不僅是債務(wù)置換,而且是為穩(wěn)增長提供彈藥。

  

  這一意圖其實(shí)也隱含在第二批債務(wù)置換計(jì)劃的公告中:

  “發(fā)行地方政府債券置換存量債務(wù)也是穩(wěn)增長、防風(fēng)險(xiǎn)的重要舉措。當(dāng)前經(jīng)濟(jì)下行壓力加大、地方財(cái)政收入增速持續(xù)放緩,發(fā)行地方政府債券置換存量債務(wù),有利于保障在建項(xiàng)目融資和資金鏈不斷裂,處理好化解債務(wù)與穩(wěn)增長的關(guān)系,還有利于優(yōu)化債務(wù)結(jié)構(gòu),降低利息負(fù)擔(dān),緩解部分地方支出壓力,騰出更多資金用于重點(diǎn)項(xiàng)目建設(shè)?!?/p>

  

  華爾街見聞早前曾提到,興業(yè)證券宏觀分析師王涵團(tuán)隊(duì)也持有類似的觀點(diǎn)。其認(rèn)為,前期股市的上漲使得政府對股市不再擔(dān)心,但貸款在內(nèi)的債權(quán)融資并未出現(xiàn)快速回暖跡象,給穩(wěn)經(jīng)濟(jì)帶來壓力。從近期官媒的言論、以及銀監(jiān)會明確國開行債信風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重長期為零等來看,政府的重心更加明確轉(zhuǎn)向債權(quán)市場。

  6月15日人民日報(bào)較為少見的發(fā)聲呵護(hù)債市,文章援引市場人士稱,發(fā)展債券市場有利于緩解中小企業(yè)普遍存在的融資難、融資貴問題,也有利于分散和化解金融風(fēng)險(xiǎn)、增強(qiáng)金融體系的穩(wěn)定性。

  興業(yè)強(qiáng)調(diào),中長期通過股市助力經(jīng)濟(jì)創(chuàng)新仍是大方向,但階段性政策呵護(hù)的重點(diǎn)從股市轉(zhuǎn)向債市,將是大概率事件。

  這種轉(zhuǎn)變的邏輯在于,托底靠債權(quán)融資、轉(zhuǎn)型靠股權(quán)融資,現(xiàn)在股權(quán)市場熱度可能已達(dá)到政府“目標(biāo)位”。未來無論是存量債務(wù)滾動、還是經(jīng)濟(jì)托底,都更多依賴債權(quán)融資。

  從最近幾個(gè)月的貨幣信貸數(shù)據(jù)來看,“借錢炒股”的情況很明顯。這限制了流向?qū)嶓w的資金,監(jiān)管層對兩融的限制也是出于這種擔(dān)憂。政府把重心轉(zhuǎn)向債權(quán)市場,降低長端利率,可以刺激消費(fèi)、投資等需求,以及引導(dǎo)貸款、民間資金等更多流向債權(quán)市場、實(shí)體經(jīng)濟(jì)。

  短期政策重心變化為什么重要?

  海通認(rèn)為,短期政策重心的變化必須予以高度關(guān)注。報(bào)告寫到:

  由于債務(wù)規(guī)范財(cái)政政策受限,因而政府實(shí)際采取了非常寬松的貨幣政策,但其經(jīng)濟(jì)效果并不明顯,但對股市效果極其顯著。而6月份以來政府明顯轉(zhuǎn)向了積極的財(cái)政政策,而且2萬億債務(wù)置換意味著積極財(cái)政得到了資金來落實(shí),其經(jīng)濟(jì)效果也很有可能在今年4季度以后逐漸體現(xiàn)。而如果積極財(cái)政政策短期有效,反過來也就意味著寬松貨幣政策的必要性下降,未來貨幣政策或進(jìn)入觀察期,寬松政策可能會短期延后。

  因?yàn)樨泿耪邲Q定利率,對居民儲蓄搬家以及企業(yè)估值水平都有正面推動。但假如未來政策重心由財(cái)政政策主導(dǎo),就意味著居民儲蓄搬家乃至估值水平都會在短期受制,從而對金融資產(chǎn)價(jià)格產(chǎn)生負(fù)面沖擊。所以,對資本市場而言,短期最大的風(fēng)險(xiǎn)在于寬松貨幣政策延后的風(fēng)險(xiǎn)。

  

  根據(jù)其測算,從融資回升到經(jīng)濟(jì)反彈通常存在3到6個(gè)月的滯后期,因此短期經(jīng)濟(jì)可能依舊低迷,經(jīng)濟(jì)的回升最早要等到9月份以后。這也就意味著8月份以前的貨幣政策應(yīng)該還會保持寬松狀態(tài),而真正的風(fēng)險(xiǎn)在于9月份以后,屆時(shí)寬松貨幣政策將受到兩大挑戰(zhàn),一是國內(nèi)積極財(cái)政巨額發(fā)債之后經(jīng)濟(jì)通脹可能短期反彈,二是美國9月的加息沖擊!

  從債券市場來看,由于地方債的巨額發(fā)行,導(dǎo)致10年期國債利率在近期創(chuàng)出年內(nèi)新高,10年和1年期國債利差一度超過200bp,接近09年初的水平,海通認(rèn)為這意味著債券市場產(chǎn)生了非常強(qiáng)烈的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇預(yù)期,也意味著對寬松貨幣政策的持續(xù)性產(chǎn)生了擔(dān)心。

  其還提到一個(gè)有意思的觀點(diǎn):未來寬松貨幣和積極財(cái)政可能會交替使用。

  從更長期的視角來看,財(cái)政政策的效果是有限的,因?yàn)樨?cái)政政策靠的是舉債,等同于透支未來,因而其效果受到舉債能力的約束,因而今年的巨額債務(wù)置換到明年將變成高基數(shù)效應(yīng),成為來年經(jīng)濟(jì)再度下滑的推手,而屆時(shí)寬松貨幣政策必然會卷土重來。

  所以在我們看來,寬松貨幣政策的趨勢未變,但可能過程被拉長了。之前市場預(yù)期今年降息會到底,股市會一把漲到天上去。但現(xiàn)在來看政府的做法應(yīng)該是寬松貨幣和積極財(cái)政交替使用,所以我們應(yīng)該在寬貨幣時(shí)保持積極,在積極財(cái)政時(shí)休養(yǎng)生息。

  

  短期或有降準(zhǔn)不過是為對沖

  華爾街見聞曾提到過MNI 17號的一則報(bào)道,其援引知情人士稱,本月到期的MLF總規(guī)模約6700億元,至少部分不續(xù)作。由于當(dāng)前3.5%的利率不夠有吸引力,銀行要求不續(xù)作中期借貸便利。

  這引發(fā)了市場對近期降準(zhǔn)的猜測。國信證券固收研究認(rèn)為,在年度中期市場流動性波動壓力加大、穩(wěn)增長政策延續(xù)以及MLF有可能不續(xù)終止的條件下,降準(zhǔn)的可能性明顯加大,最終這種組合可起到降低銀行資金成本的作用。

  只不過,降準(zhǔn)可能起到的更多是對沖作用。“假如MLF續(xù)作終止,則在穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)增長背景下,中央銀行有可能采用其他模式來補(bǔ)充缺失流動性,降準(zhǔn)或重新啟動逆回購公開市場操作成為可能。

標(biāo)簽:央行|降息|降準(zhǔn)
責(zé)任編輯:王華峰 王華峰
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